2022-03-10国盛证券有限责任公司鞠兴海,杨莹,侯子夜对森马服饰(002563)进行研究并发布了研究报告《稳健恢复中，盈利质量改善》，本报告对森马服饰给出买入评级，当前股价为6.73元。证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，该研报作者对此股的盈利预测准确度为56.94%，对该股盈利预测较准的分析师团队为开源证券的吕明。
森马服饰(002563)
2021 年可比口径下业绩增长 14%。公司发布业绩快报：1）2021 年公司收入/业绩分别为 154.2/14.9 亿元，同比增长 1%/84%， 2） 可比口径下（剔除已于 2020 年 9 月初完成转让的 KIDILIZ 业务） ： 据公司公告， 2021 年业绩可比口径增长 14%，我们估算收入可比口径增长 10%左右。3）单 Q4 来看，我们估算 2021Q4 收入/业绩可比口径分别基本持平/个位数下滑。4）盈利质量层面，2021 年公司净利率为 9.6%，随着终端持续恢复、品牌力上行、剥离 K 业务后，公司毛利率及净利率同比均有改善。
童装表现平稳，成人装依旧在调整恢复中。分品牌来看：1）童装业务依然占据国内龙头优势，表现平稳。 品牌端： 巴拉巴拉品牌参加“天猫超品日”、举办长城秋冬时尚走秀等，进一步提升品牌力。产品端：风格拓展，品质升级，拉动终端，我们判断全年童装业务流水较 2019 年有个位数增长。2）成人休闲服饰仍在恢复中，深化产品调整、推动渠道创新， 我们判断全年森马品牌流水恢复到 2019 年 80%左右的水平（环比 2021Q3 有所改善）。
渠道拓宽、结构优化。1）线上渠道多元化，新零售带来增长点。公司敏锐捕捉抖音等新兴渠道机会， 布局直播中心建设， 2021H1 抖音直播 GMV 突破2 亿、同增 12 倍。我们判断 2021 年线上增速表现（较 2019 年）优于线下。2）线下渠道优化调整，2021H1 公司门店较年初净增加 8 家至 8733 家（其中童装/休闲服饰分别-29/+37 家到 5605/3128 家），同时推进终端零售数字化运营、供应链管理等能力。
全年有望稳健增长。公司调整优化运营思路，休闲装改革持续，童装业务打造生活方式，整体恢复态势良好。1）据我们跟踪并估算，公司 2022 年 1-2月流水同比低个位数增长。2）展望 2022 全年，即使当前疫情仍有波动，但我们判断其带来的边际影响渐弱，随着公司产品力、品牌力、渠道零售能力上行，我们判断 2022 年公司业务同比依然有望稳健增长。
投资建议。公司调整业务发展，外部环境影响下我们调整盈利预测，预计公司 2021-2023 年归母净利润为 14.9/16.8/19.0 亿元，现价 6.44 元，对应 2022年 PE 为 10 倍，维持“买入”评级。
风险提示：疫情影响超预期；森马品牌业务改革不及预期；渠道扩张不及预期；海外业务拓展不及预期。
该股最近90天内共有12家机构给出评级，买入评级10家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为10.37。证券之星估值分析工具显示，森马服饰（002563）好公司评级为3星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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